科前生物(688526)2023年中报点评：上半年业绩高增 研发管线持续推进

公司核心产品竞争力强、市占率领先，同时持续推进产品研发、不断丰富产品矩阵，此外非洲猪瘟疫苗研发也在稳步推进中，有望打开长期增长空间。考虑到生猪行业仍处于产能去化阶段，我们调整2023-2025 年EPS 预测分别至1.07/1.34/1.53 元（前预测值分别为1.24/1.60/1.79 元）。参考可比公司2023 年Wind 一致预期PE 估值水平，给予2023 年26 倍PE，对应目标价28 元，维持“买入”评级。

    事件：公司发布2023 年中报，2023H1 实现营收5.32 亿元，同比+35.11%，实现归母净利润2.39 亿元，同比+50.31%，其中23Q2 实现营收2.52 亿元，同比+32.13%，环比-9.73%，实现归母净利润1.04 亿元，同比+51.62%，环比-23.54%。我们对此点评如下：

    上半年禽畜疫苗收入高增，彰显公司竞争能力。受益于下游需求回升，公司疫苗产品恢复增长，具体来看，23H1 公司猪用疫苗收入4.88 亿元（同比+30.68%），占比95.2%，禽用疫苗收入747.85 万元（同比+39.34%），占比1.5%，其他产品收入1707.83 万元（同比+76.40%），占比3.3%，同比+0.8pct。多元产品矩阵能够满足各类客户的差异化需求，不断提升公司产品市场占有率和公司的整体竞争力。

    费用管控效果良好，利润率水平持续恢复。2023H1 公司整体毛利率73.58%，同比+0.89pct，整体净利率44.93%，同比+4.53pcts。期间费用率22.56%，同比-4.62pcts，其中销售费用率13.78%，同比-0.38pct，管理费用率6.36%，同比-2.45pcts，财务费用率-5.82%，同比+1.71pcts，研发费用率8.24%，同比-3.51pcts。

    坚持研发创新，重点单品上市可期。公司持续重视研发投入，产品创新成果显著。2020-2022 年公司累计投入研发费用超2.4 亿元，23H1 研发费用超4300万元，开展在研项目77 个。报告期内，猪用疫苗方面，圆支二联灭活疫苗、支副二联灭活疫苗进入新兽药复核试验阶段，腹泻三联苗、伪狂猪瘟联苗、伪狂犬病活疫苗即将进行复核检验；禽用疫苗方面，禽流感四联灭活疫苗已再次提交注册申请并受理，鸡滑液囊支原体病活疫苗准备申报新兽药注册；宠物疫苗方面，猫三联疫苗通过应急评审，预计今年底或明年初上市销售；反刍动物疫苗方面，牛支原体活疫苗正进行复核检验。公司加快推动更多重点猪用新单品上市，同时持续丰富禽及宠物板块产品储备，核心产品市占率稳固的同时，更多业绩增长点有望出现。

    风险因素：畜禽价格不及预期；牲畜疫情大范围扩散；技术创新的风险；新品推广不达预期；行业竞争加剧；动保产业政策变动。

    盈利预测、估值与评级：考虑到生猪行业仍处于产能去化阶段，我们调整2023-2025 年EPS 预测分别至1.07/1.34/1.53 元（前预测值分别为1.24/1.60/1.79 元）。长期来看，公司核心产品竞争力强、市占率领先，同时持续推进产品研发不断丰富产品矩阵，此外非洲猪瘟疫苗研发也在稳步推进中。参考可比公司2023 年Wind 一致预期PE 估值水平（普莱柯28 倍、生物股份32 倍、中牧股份19 倍），给予2023 年26 倍PE，对应目标价28 元，维持“买入”评级。