世运电路(603920)：汽车基本盘稳固 新能源+数通领域打开成长空间

投资要点

    公告：公司发布2023 年中报，上半年实现营业收入21.51 亿元，同比下降2.32%；归母净利润1.96 亿元，同比提升46.85%。其中第二季度营业收入11.36亿元，同比降低7.23%；归母净利润1.21 亿元，同比增长40.26%。

    终端需求疲软，收入短期承压。公司上半年收入同比下降2.32%，主要受终端需求疲软、下游渠道持续调整库存影响。公司目前下游应用领域中，汽车电子份额占比最高，同时公司也在大力拓展风力、光伏及储能相关产品的PCB 业务。Q2 收入环比上升11.88%，主要因为稼动率有所提升。

    产品结构优化，盈利能力提升。公司2023 年上半年毛利率17.61%，同比上升2.55pct，主要因为：1）产品结构持续优化，高附加值产品占比提升，平均单价提高；2）原材料价格下降；3）人民币兑美元贬值也对毛利率有拉动作用。

    Q2 毛利率16.34%，同比上升0.34pct，环比下降2.69pct，主要因为部分产品价格有所下降。

    费用方面，2023 年上半年销售、研发费率同比分别下降0.11 和0.46pct，管理费率同比上升0.66pct，上半年汇兑收益约3863 万元，也对利润有所贡献。单二季度销售、管理、研发费率同比分别变化-0.72、+0.96、-0.39pct。上半年经营活动现金流量净额6.45 亿元，经营质量优异。

    车用PCB 需求持续增长，新能源+数通领域打开成长空间。车用PCB 领域，公司是特斯拉的核心供应商之一，为其提供涵盖电动车三电领域关键零部件产品，同时也供货宝马、大众、保时捷、克莱斯勒、奔驰、小鹏等新能源汽车品牌，已经实现了24 层硬板、5 阶HDI（包括任意层互连）、6oz 厚铜多层板、多层软板、多层HDI 软硬结合板的批量生产能力。同时公司也在大力拓展风力、光伏及储能相关产品的PCB 业务，随着国外传统能源价格上升以及国内双碳战略的影响加深，未来需求有望提升。此外，公司大力拓展物联网、云计算、光通信等增长市场的技术和产品，在云端数据中心高多层超低损耗服务器PCB 方面，已实现24 层超低损耗服务器和5G 通信类PCB 的量产，28 层产品也已经具备制造能力。

    盈利预测及投资建议：我们维持此前的盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为4.99、5.79、6.72 亿元，对应当前股价（2023 年8 月29 日收盘价）PE 为17.9 倍、15.4 倍和13.3 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：汽车销量下滑；新能源汽车渗透不及预期；产能爬坡缓慢。