九阳股份(002242)：外销收入超预期 抖音销售渐入佳境

2023 年8 月29 日，九阳股份发布2023 年半年报。

    九阳股份发布2023 年半年报。公司2023 年上半年实现营业收入43.2 亿元，同比下滑8.3%，实现归母净利润2.5 亿元，同比下滑28.7%，实现扣非归母净利润2.3 亿元，同比下滑24.4%；其中单Q2 实现营业收入24.3 亿元，同比增长1.8%，实现归母净利润1.3 亿元，同比下滑30.2%。

    外销：Ninja 拉动收入增长，公司调增23 年关联交易预期。上半年公司外销业务实现收入9.2 亿元，同比增长49%。上半年Ninja 欧洲业务快速拓展，据SharkNinja 中报披露，Ninja 品牌Q2 收入同比大幅增长42%，收入同比增幅环比Q1 的4%大幅扩大，我们推测增长来源主要是空气炸锅等烹饪电器业务在欧洲市场的快速突破。由于上半年JS 环球生活完成子公司SharkNinja北美市场的拆分上市，公司调整相关关联交易预计，与JS 环球及相关子公司销售类关联交易预计额由2.09 亿美金调减至1.56 亿美金（目前已完成1.50亿美金，约对应人民币11.2 亿元），同时新增与SharkNinja HK 销售类关联交易预计额1.94 亿美金（约对应人民币14.0 亿元，目前已完成0.02 亿美金），调整后关联交易预计总额较调整前大幅增加67%，彰显SharkNinja 公司对下半年Ninja 品牌业务收入高增的经营信心。

    内销：市场竞争压力增大，抖音持续高增。上半年公司内销业务实现收入34.0亿元，同比下滑17%，受国内小家电市场需求持续不振，且行业竞争有所加剧等多重因素影响，公司内销业务持续承压，据久谦统计，九阳品牌天猫+京东+抖音合计GMV H1/ Q2/ M7 分别同比下滑12%/ 6%/ 34%，但公司抖音渠道表现亮眼，H1/ Q2/ M7 分别同比增长23%/ 79%/ 119%，增长持续加速。

    公司上半年发布0 涂层不粘电饭煲N1S、速嫩烤空气炸锅V1 Fast、变频轻音破壁机B1 等重磅新品，预计新品产品力将助力公司提升市场份额并推动品牌升级。

    盈利：内外销结构变化拉低毛利率，政府补贴减少影响短期盈利。上半年公司毛利率同比下滑1.7pct 至27.1%，其中单Q2 毛利率同比下滑4.4pct 至26.5%，我们测算公司毛利率下滑主要原因来自外销收入占比提升（上半年约影响公司整体毛利率1.7pct）。费用端，2023H1 公司期间费用率为21.2%（YoY-0.1pct），单Q2 期间费用率为21.8%（YoY-2.8%），其中Q2 销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别同比变动-3.5pct/ +0.8pct/ +0.1pct/ -0.2pct，我们推测公司销售费用率下滑主要受到外销收入占比同比大幅提升，以及费用投入降本增效影响。此外，Q2 其他收益同比降低5600 万元约对公司经营利润率负向影响2.4pct（主要受政策奖励、工业园扶持资金、品牌研发投入专项补贴等政府补助同比大幅减少影响）。综合下来，公司2023H1 净利率同比下滑1.5pct 至5.7%，其中单Q2 净利率同比下滑2.2pct 至5.2%。现金流方面，公司二季度经营性现金流净额为2965 万元，同比转正，变化主要来自“支付其他与经营活动有关的现金”科目同比大幅降低36%。

    盈利预测及投资评级。考虑到目前小家电行业整体需求仍承压，我们下调公司2023-2025 年营业收入预期至分别105 亿元、116 亿元及127 亿元，同比增长3%、10%及10%，下调归母净利润预期至分别6.1 亿元、6.7 亿元及7.1亿元，对应PE 分别为17.9 倍、16.2 倍及15.2 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

    风险提示：市场需求不及预期、市场竞争加剧、关联交易完成度不及预期。