金禾实业(002597)：食品添加剂跌价业绩承压 定远二期带来成长性

事件：公司发布2023 年半年报，报告期内实现营业收入26.75 亿元，同比下降25.71%，归母净利润4.03 亿元，同比下降52.76%，扣非净利润3.25 亿元，同比下降63.12%；其中二季度单季实现营业收入12.91亿元，同比下降24.15%，环比下降6.72%，归母净利润1.58 亿元，同比下降61.62%，环比下降35.51%。

    食品添加剂价格下跌明显，上半年业绩短期承压。2023 年上半年受宏观经济变化以及市场竞争加剧等影响，公司产品价格波动较大，公司紧盯市场动态，充分发挥多产品组合优势，进一步保证公司产品市场占有率及市场地位，并通过降本增效相关举措管控供应链环节成本，确保公司经营稳定发展。报告期内，公司食品添加剂收入15.1 亿元，同比下降32.05%，毛利率33.99%，同比下降9.61 pct；大宗化学品收入8.54 亿元，同比下降18.81%，毛利率8.20%，同比下降14.19 pct。2023 年上半年公司核心产品安赛蜜、三氯蔗糖、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚市场均价分别为5.6/19.4/9.4/6.8 万元/吨，同比分别下跌29.1%/52.2%/18.7%/ 28.6%。

    二季度价格环比进一步下跌，甜味剂前景广阔。2023 年二季度安赛蜜、三氯蔗糖、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚市场均价分别为5.1/16.3/9.0/6.6 万元/吨，环比2023Q1 分别下跌14.3%/27.7%/7.7%/8.0%，三季度以来市场逐步企稳。

    近年来，在全球减糖、低糖大趋势下，安赛蜜和三氯蔗糖以安全性高、口感纯正、甜度高等特点，在食品饮料、调味品等领域应用广泛。阿洛酮糖口感和蔗糖相近，具有广阔应用空间，报告期内，公司基于年产1500 吨生物发酵类装置完成了合成生物学中试平台搭建，完成了阿洛酮糖生产工艺可行性的论证，实现了高品质阿洛酮糖的生产，目前正在推进降本工艺优化工作。

    积极打造定远二期项目，打开未来成长空间。公司定远二期项目拟投资 99 亿元建设“生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目”，该项目已正式启动，现阶段主要是做好产业链基础设施和产品的配套，主要规划和建设年产60 万吨硫酸、10 万吨高纯度氯化亚砜（规划年产20 万吨）、6 万吨氯磺酸、6 万吨离子膜烧碱、6 万吨离子膜钾碱、15 万吨双氧水等项目，同时公司正在布局和规划6 万吨/年产能的山梨酸钾项目。报告期内，公司完成了年产5000 吨三氯蔗糖的技改项目建设，投产后能够进一步提升产能规模，提高收率，降低生产成本，未来公司将根据市场需求情况，在定远二期规划和适时建设10000 吨/年产能，以保证公司核心产品的市场占有率和市场地位。

    维持“增持”投资评级。由于产品价格下跌明显，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为7.65 亿、9.94 亿、12.05 亿元，EPS 分别为1.36、1.77、2.15元，当前股价对应 PE 分别为16、12、10 倍，维持 “增持”投资评级。

    风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌、新项目投产不及预期。