陕西煤业(601225)：煤炭业务量增价跌 投资损益波动较大

投资要点

    事件：陕西煤业发布2023 年半年度报告。2023 年上半年，公司实现营业收入906.62 亿元，同比+8.13%；归母净利润115.79 亿元，同比-54.71%；扣非归母净利润136.32 亿元，同比-9.46%。上半年，公司加权平均净资产收益率10.86%，同比-14.66pct；扣非加权平均净资产收益率12.79%，同比-2.24pct。2023Q2 单季度，公司实现营收458.53 亿元，同比+3.7%，环比+2.3%；归母净利润46.68 亿元，同比-75.8%，环比-32.5%；扣非归母净利润63.65 亿元，同比-17.6%，环比-12.4%。对此，我们点评如下：

    产销规模明显增长，售价下滑、吨煤成本增加致自产煤吨煤净利率下滑。2023 年上半年，公司销售煤炭12860.1 万吨，同比+14.08%；煤炭售价648.42 元/吨，同比-4.88%。其中：

    自产煤：2023 年上半年，公司生产煤炭8406.74 万吨，同比+10.38%；销售自产煤8280.18 万吨，同比+10.39%；自产煤售价594.77 元/吨，同比-7.21%；原选煤单位完全成本297.77 元/吨（同比+7.52%、+20.83 元/吨），主要由于安全生产费增加（+14.14元/吨）、外委业务费增加（+5.03 元/吨）、相关税费减少（-5.34 元/吨）等。报告期内，公司自产煤净利率为49.9%，同比-6.86pct。

    贸易煤：2023 年上半年，公司销售贸易煤4579.92 万吨，同比+21.42%，贸易煤售价745.40 元/吨，同比-2.26%。

    投资收益、公允价值变动损益下滑幅度较大。2023 年上半年，公司投资收益为12.13 亿元，同比减少34.08 亿元，公允价值变动损益为-26.60 亿元，同比减少123.99 亿元，主要系去年同期公司投资收益和公允价值变动损益基数较高。2022 年上半年，公司投资收益和公允价值变动损益分别为46.21 亿元、97.39 亿元。其中：出售隆基绿能部分股份使投资收益增加29 亿元；同时，因隆基绿能会计核算方法变更，公司当期公允价值变动损益增幅较大。

    高基数效应导致2023 年上半年归母净利润同比下滑幅度较大。在对外持仓方面，截至报告期末，公司持有隆基绿能、盐湖股份、金力永磁的期末账面价值分别为20.62、51.03、10.03亿元。

    优质产能持续扩增，未来成长可期。2022 年，公司收购陕煤集团下属的彬长矿业和神南矿业，均已于2022 年纳入合并报表范围。彬长矿业下属孟村煤矿和小庄煤矿，产能合计1200万吨/年；神南矿业持有小壕兔一号和小壕兔西部勘察区井田探矿权。“十四五”期间，公司将加快推进相关井田批复进度，为公司可持续发展蓄积动力。公司煤炭版图持续扩增，煤炭资源优势凸显，核心竞争力进一步提升。

    投资策略：公司煤炭业务盈利能力优异，煤炭产能扩增夯实主业竞争力。同时，公司注重投资者回报，持续且稳定的高比例分红，投资价值凸显。考虑到公司非经常性损益影响，我们调整了盈利预测，预计2023-2025 年将分别实现归母净利润228.04/242.98/260.24 亿元，同比-35.1%/+6.6%/+7.1%，对应EPS 分别为2.35/2.51/2.68 元，对应8 月30 日收盘价PE 分别为7.1/6.7/6.2 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济波动、煤价大幅波动、进口煤大幅增加、环保及安监政策变化、安全生产风险等。