赛轮轮胎(601058)：业绩高增长 看好非公路轮胎高景气延续

事件：公司发布2023 年中报，上半年实现营收116.31 亿元，同比+10.8%；实现归母净利润10.46 亿元（其中汇兑收益0.71 亿元），同比+46.3%。其中二季度实现营业收入62.60 亿元，同比+11.2%，环比+16.6%；实现归母净利润6.91亿元，同比+75.7%，环比+94.5%；实现扣非净利润7.67 亿元，同比+91.1%，环比+109%。公司二季度业绩超市场预期。

    回顾公司2023H1 经营数据：

    产销方面， 2023H1 公司实现轮胎生产/销售2568.1/2511.2 万条， 同比+12.3%/+12.3%。其中Q2 实现轮胎生产/销售1416.2/1357.4 万条，同比+20.9%/+19.5%，环比+22.9%/17.6%。伴随海运费恢复低位进而国产轮胎竞争力恢复、出口回暖，同时疫情解封后内需恢复，公司上半年的开工及销售明显回暖，特别是二季度产销环比提升显著。

    产品价格及利润方面，23Q2 公司轮胎产品均价为436.2 元/条，环比小幅降低0.5%，我们认为主要来自市场结构变化及公司产品结构的调整。而受天然胶、合成胶等主要原材料价格波动等影响，公司23Q2 的天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线等四项主要原材料的综合采购成本环比/同比分别下降4.9%/下降11.5%。我们认为：1）原材料成本下行，叠加2）国内开工率提升，3）海外工厂（特别是柬埔寨工厂）的产能释放，以及4）非公路轮胎高景气度等因素，推动了公司Q2 毛利率及净利率的显著提升。23Q2 公司毛利率/净利率分别为27.1%/11.5%，环比+6.8/+4.6PCT，同比+7.8/+4.1PCT。

    海外工厂方面，1）越南子公司报告期内实现营收/净利润31.27 亿元/5.72 亿元，分别环比去年下半年-13.6%、+12.6%；净利率达18.30%，较去年下半年增加4.26PCT；2）柬埔寨工厂报告期内实现营收/净利润8.30 亿元/1.36 亿元，净利率达16.39%，对比2022 年全年营收及净利润分别为8.19/0.30 亿元，产能利用率的提升+原材料成本的下降对柬埔寨工厂盈利能力的提升影响显著。

    非公路轮胎景气高企，公司不断增加行业竞争力。今年1-7 月国内建筑业、采矿业及工业车辆用轮胎出口总额达10.69 亿美元，同比+56%。我们认为，非公路轮胎受益于全球矿业及制造业资本开支大周期和中国工程机械在全球份额的提升，有望维持高景气度。公司深耕非公路轮胎领域多年，巨胎、矿卡等产品已经走在行业前列，同时与国内外多家主机厂达成合作。今年1 月，公司公告将把青岛工厂非公路轮胎全部改造为49 英寸及以上的巨胎，该项目预期今年10 月投产，达产后预计年营收/净利润分别13.15/3.12 亿元，净利率达到23.7%。作为位于国内的工厂，较高的净利率凸显了非公路轮胎的高盈利能力。

    此外，公司半年报还提到：4 月，公司完成了100 多辆矿用宽体车轮胎的交付，轮胎实测运行稳定、性能指标优秀；5 月，公司21.00R35 非公路轮胎创下13.75万公里的行驶距离/1.5 万小时的使用寿命的“超长待机”，充分体现了公司非公路产品优异的质量性能。

    公司长期发展前景可观。从中长期看，公司于今年7 月披露的员工持股计划确立了三年（至2025 年）业绩近翻倍（较2022 年）的目标，并将员工利益和公司利益进一步深度绑定。同时，公司“液体黄金”轮胎于今年开启线下推广，产品销量呈不断上升态势，我们看好其对于公司品牌端的强劲拉动。

    投资建议：基于半年报业绩的超预期表现+对非公路轮胎高景气度延续的看好，我们将此前对公司2023-2025 年的归母净利润预测由19.08/25.72/32.04 亿元调整为23.36/29.38/33.39 亿元，对应当前PE 分别16.1/12.8/11.3x。参考公司历史估值，我们给予公司2024 年18 倍目标P/E，上调目标价至17.28 元，维持“强推”评级。

    风险提示：项目进展不及预期；国际油价大幅波动；安全环保政策变化。