传音控股(688036)：市场复苏与产品升级

事件：1H23 公司实现营业收入250.29 亿元（YoY+8.31%），实现归母净利润21.02 亿元（YoY+27.10%），扣非归母净利润17.74 亿元（YoY+23.53%）。

    拆分看，2Q23 实现收入157.56 亿元（YoY+30.72%）；归母净利润15.77 亿元（YoY+83.87%）；扣非归母净利润14.69 亿元（YoY+102.49%）。

    开拓新兴市场，推进产品升级，毛利率/净利率均提升。2Q23 公司毛利率为25.2%，同比增2.36pct，环比增1.87pct，公司归母净利率为10.0%，同比增2.89pct，环比增4.38pct。公司持续开拓新兴市场及推进产品升级，总体出货量及销售收入有所增长，同时受益于产品结构升级及成本优化，毛利率有所提升，相应毛利额增加。

    市占率排名稳固，新兴市场巩固优势。根据公司半年报援引IDC 数据统计显示，2023 年上半年公司在全球手机市场的占有率为13.9%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中智能机在全球智能机市场的占有率为7.6%，排名第六位。在非洲市场，公司非洲智能机市场的占有率超过40%，排名第一。在南亚市场，巴基斯坦智能机市场占有率排名第一；孟加拉国智能机市场占有率排名第一；印度智能机市场占有率排名第六。

    扩品类+移动互联业务持续拓展。借助于公司在手机产品领域的优势，公司移动互联网业务及家电、数码配件等扩品类业务拥有高质量的品牌保障。通过用户间的口碑营销和良好互动，公司“手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的商业生态模式已初步成型，从而进一步强化了公司的竞争优势。

    盈利预测和投资建议。公司以非洲市场为基础，目前已进入其他新兴市场国家，同时布局数码配件、家用电器及移动互联网服务，形成“手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的生态模式，打造商业闭环。我们判断公司有望分享第三世界利基市场快速成长的红利，伴随手机渗透率的持续提升，叠加功能机向智能机转换带来的ASP 提升，我们预计23-25 年EPS 分别为5.51/6.94/8.39 元，考虑到可比公司估值水平，公司所在区域市场的高增速，给予23 年PE 估值区间26-30x，对应合理价值区间143.26-165.30 元，对应23 年PS 2.1-2.5 倍，维持“优于大市”评级。

    风险提示：汇率波动导致大额非经常性损失的风险；国内品牌出海导致新兴市场手机行业竞争加剧的风险；移动互联网业务不及预期带来估值下行风险。