紫金矿业(601899)：矿业龙头持续扩张 铜金产量创历史新高

铜锌价格回落 ，H1 利润同比下滑。2023 年上半年公司实现营业收入1503.34 亿元，同比13.50%，环比9.04%；实现归母净利润103.02 亿元，同比-18.43%，环比38.99%；扣非后归母净利润为96.55 亿元，同比-19.70%。其中，二季度实现营业收入753.89 亿元，同比11.38%；实现归母净利润48.60 亿元，同比-25.30%；扣非后归母净利润为42.86 亿元，同比-28.34%。

    矿产铜、金产量创历史新高。上半年公司实现矿产铜49 万吨、矿产金32 吨、矿产锌（铅）24 万吨、矿产银208 吨，分别同比增长14.21%、19.63%、5.02%、10.92%，新增当量碳酸锂1,293 吨。

    23 年矿产铜产量有望超95 万吨，新收购西藏朱诺超大型未开发铜矿。

    铜矿方面，刚果（金）卡莫阿一、二期联合改扩建提前建成投产见效，三期及50 万吨铜冶炼快速推进；塞尔维亚博尔铜矿冶炼厂技改建成投产，VK 矿新排洪硐全线贯通；丘卡卢-佩吉铜金矿下部矿带开发、巨龙铜矿二期改扩建、多宝山铜山矿地采稳步推进。全年矿产铜产量有望超过年初规划的95 万吨。另外，8 月公司新并购西藏朱诺超大型未开发铜矿，新增权益铜资源量172 万吨，公司铜资源量将超过7,500 万吨，朱诺铜矿有望快速推进，未来将形成10 万吨/年产能铜矿山。

    波格拉金矿预计H2 复产，并购+改扩建支持金产量高增长。金矿方面，新并购的苏里南罗斯贝尔金矿交割后仅1 个月即实现盈利，上半年生产矿产金3.5 吨；塔吉克泽拉夫尚塔罗金矿加压氧化建成试车；澳大利亚诺顿金田Binduli 采选全线打通投产见效；山西紫金河湾斑岩型金矿全面建成投产；新并购的新疆萨瓦亚尔顿金矿240 万吨采选项目启动建设；甘肃陇南紫金金山金矿开发有序推进；巴布亚新几内亚波格拉金矿计划下半年复产。通过资源并购+改扩建，公司矿产金业务处于增长快车道，2025 年产量有望达到90 吨。

    锂项目首次产出，打造新的利润增长点。碳酸锂方面，湖南道县湘源硬岩锂矿实现100%控股、一期30 万吨采选系统复产见效、二期500 万吨采选冶系统筹备工作有序开展；阿根廷3Q 锂盐湖一期工程产出粗制碳酸锂并向年底投产冲刺；西藏拉果错锂盐湖快速推进。公司预计23 年产出碳酸锂当量3000 吨，25 年达到12 万吨。

    投资建议：公司为全球化矿业龙头，资源并购+自主探勘助力公司黄金、铜、锂资源储量持续扩张，多个矿山项目新建及改扩建支持未来三年公司铜金锂产能及产量保持增长态势，预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为3374.52/4011.96/4819.97 亿元， 归母净利润分别为250.29/305.60/365.94 亿元，对应EPS 分别为0.95/1.16/1.39。维持公司“买入”评级。

    风险提示：铜锌金价格大幅回落，项目建设进度不及预期。