海大集团(002311)：饲料业务稳健增长 养殖业务承压

业绩回顾： 2023H1年公司实现总营收527.36亿元（同比+13.84%），饲料、农产品、原料贸易、动保分别贡献427.04/75.23/17.79/6.07亿元，同比增长17.34%/50.65%/ -57.72%/-0.64%，综合毛利率8.86%，同比-0.1pct,各板块毛利率8.84%/6.99%/-0.23%/51.36%，同比变化-0.14pct/+0.47pct/ -2.42pct/+4.78pct。归母净利11.00亿（同比+19.78%）。2023Q2,公司实现营业收入293.78亿元（+11.40%），归母净利润4.08亿元（-3.56%）。

    饲料业务：2023H1 公司饲料销量1087万吨（含内销83万吨）同比增长12%，水产料/禽料/猪料对外销量同比增长+1%/8%/22%。水产料方面，公司特水料竞争力明显，同比增长19%；普水鱼行情低迷，出塘时间延后，投苗量减少，行业竞争激烈，同时公司进行内部团队机制调整，减少内部竞争，短期对业绩造成一定影响，普水料销量同比下降19%。由于鱼粉5月起价格上涨，通过原料替代配方降低成本，高档特水料利润增长，普水料单吨利润下降，受水产产品结构变化影响，水产料整体单吨利润有所提升。禽料方面，随禽养殖积极性逐步回归，公司发挥在鸭料，蛋禽料的优势，重点发力，实现量利双增。猪料方面，公司重点拓展家庭农场和规模场市场，初见成效，实现吨利润稳定，销量增速较好。

    动保/种苗业务：公司种苗业务2023H1实现营收7.31亿元，其中虾苗收入增长约25%，毛利率增长约3%。动保业务受经销商渠道改革及鱼价低迷影响，上半年收入基本持平，预计下半年有所恢复。

    养殖业务：公司生猪养殖业务2023H1实现出栏220万头，营收45.17亿元，归母净利-2.6至-2.8亿元，能繁母猪存栏11万头，全年出栏目标450万头，上半年成本约8.3-8.4元/斤。生鱼养殖业务实现营收4.31亿元，实现归母净利-1.5至-1.7亿元

    盈利预测：根据最新情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入为1127/1316/1548亿元，归母净利润27.31/45.78/57.85亿元，EPS 1.64/2.75/3.48元。根据2023/9/1收盘价， 对应PE为29.07x/17.34x/13.72x。参考可比公司估值（禾丰股份/大北农/天马科技/中牧股份），根据同花顺iFind机构一致预期，2023-2025 平均PE估值为 37.72x/14.2x/11.92x，高于海大集团PE估值。考虑到公司发展稳健，核心竞争力突出，生猪养殖成绩较好，给与增持评级。

    风险提示：公司业绩不及预期，市场拓展不及预期，生猪价格波动。