钧达股份(002865)：TOPCON产能落地与技术持续领先 盈利有望持续高增

事件：公司近 日发布2023 年中报，实现营业收入94.21 亿元，同比增113.83%；归母净利润9.56 亿元，同比增250.23%，实现扣非归母9.33 亿元，同比增1470.75%；2023 年二季度，公司实现营业收入54.54 亿元，同比增128.17%，环比增37.47%，实现归母净利润6.02亿元，同比增139.48%，环比增69.93%，实现扣非归母5.89 亿元，同比增1457.89%，环比增71.11%。

    TOPCon 产能释放带动出货持续高增，有望充分享受TOPCon 高盈利。1）出货方面，2023 上半年，公司电池片出货11.4GW，其中PERC4.84GW，TOPCon 6.56GW，公司 N 型TOPCon 电池片出货排名全行业第一，公司TOPCon 产能释放带动出货持续高增，公司产能爬坡节奏持续领先行业；2）产能方面，预计2023 年年底公司P、N 型产能将达到9.5、44GW。公司有望通过技术、产能落地优势，充分享受TOPCon 高盈利。

    公司技术持续领先，人才与技术优势是公司强有力的护城河。1）公司通过LPCVD 改进+SE 工序导入，将TOPCon 量产效率提升至25.5%以上，同时，公司添加优化技术后的 TOPCon 电池实验室测试效率达 26.21%；领先的TOPCon 技术以及技术迭代能力将成为公司盈利的强力保障；2）公司积极开展双面 poly、BC、钙钛矿叠层等技术的研发，技术储备丰富，持续的技术迭代能力是公司强有力的护城河；3）公司通过股权激励稳定人才，目标一致共同成长。

    石英器件、网板等核心材料结构性紧缺限制产能扩张，TOPCon 高溢价有望持续。1）TOPCon 产能瓶颈高于预期，石英器件、网板等核心材料结构性紧缺，行业整体产能落地速度晚于预期，N 型产能紧缺程度持续性或超预期；2）新企业的新TOPCon 电池片产能在投放后，会通过收益共享快速推广产品，因此2023 年上半年N、P 型价差呈现缩窄趋势，随着终端对TOPCon、Perc 产品收益率验证，TOPCon 发电优势有望得到持续验证，溢价有望维持在较高水平。

    投资建议：我们预计 2023-2025 年营业收入分别为222.68 亿元、282.52 亿元、313.05 亿元；归母净利润分别为 25.89 亿元、33.21亿元、39.17 亿元，对应 EPS 分别为 11.38 元、14.60 元、17.23 元，维持“买入”评级。