德业股份(605117)2023年中报点评：储能延续高增 微逆短期承压

公司2023H1 业绩符合预期，盈利能力维持高位，逆变器主业销售整体持续高增长，其中储能逆变器受益于南非需求爆发，组串式逆变器功率不断升级，而微逆短期受继电器事件影响出现明显回落，后续有望恢复较快增速。基于逆变器市场竞争或趋于激烈，且公司受继电器事件影响产品出货低于预期，下调公司2023-25 年EPS 预测分别为5.60/8.65/12.43 元，给予目标价112 元（对应2023 年20 倍PE），维持“买入”评级。

    业绩保持高增长，盈利能力维持高位。公司2023H1 实现营业收入48.94 亿元（+106.2% YoY），归母净利润12.64 亿元（+180.5% YoY），毛利率41.8%（+14.3pcts YoY），盈利水平大幅提升主要得益于高毛利的逆变器业务快速放量；其中Q2 营收28.09 亿元（+83.3% YoY，+34.7% QoQ），归母净利润6.75亿元（+111.8% YoY，+14.6% QoQ），毛利率40.8%（+11.7pcts YoY，-2.3pctsQoQ），毛利率环比下降或与销售市场结构变化，以及德国部分微逆退货有关。

    储能逆变器受益于南非需求爆发高增长，微逆出货受继电器事件冲击。受益于海外光储市场加速增长，公司2023H1 逆变器业务营收31.40 亿元（+173.2%YoY），对应逆变器产品销量达66.04 万台（+67.9% YoY），其中储能/组串式/微逆销量分别为29.97/12.07/24 万台（+281.8%/+5.9%/+19.5% YoY）。23Q2公司储能逆变器销量约17.67 万台（+243.1% YoY，+43.7% QoQ），主要得益于南非电力紧缺导致户储需求爆发，后续有望受益于美国市场需求回暖而延续较高增速；组串式逆变器销量约5.29 万台（-33.9% YoY，-22.0% QoQ），销量虽下滑但单台功率快速升级，适用场景不断拓展；微逆销量约1 万台（-93.8% YoY，-95.7% QoQ），主要因为公司销往德国的产品由于缺少继电器与VDE4105 并网认证条件不符，造成约18 万台产品退货并冲减收入，但随着公司重新完成认证，后续产品出货有望逐步恢复。考虑到光储市场需求仍维持高增长且下半年海外渠道库存压力有望明显缓解，我们预计今年全年公司储能/组串式/微逆销量将分别可达55/25/60 万台左右，盈利能力维持高位。

    储能电池业务快速放量，产品系列和应用场景持续拓宽。公司深度整合储能电池产品和储能逆变器，并依托储能逆变器的销售渠道迅速打开市场，2023H1 储能电池产品收入达4.38 亿元，我们估算对应销量约300MWh，全年销量有望达700MWh 以上。同时，公司还推出包括低压户用储能、高压户用储能、高压工商业储能、光储充等产品，其中GB 系列储能系统还支持集成电动汽车充电枪，能够直接替代传统的电动汽车充电桩，产品系列和应用场景持续拓宽。

    热交换器业务逐步企稳，除湿机业务增长加速。公司2023H1 热交换器营收达9.05 亿元，同比基本持平，且Q2 期受益于需求回升，业务下滑趋势逐步企稳；除湿机营收达3.44 亿元（+23.1% YoY），主要得益于海外商超需求上升，且公司产品口碑和品牌力增强，市场竞争力持续强化。

    风险因素：光伏装机不及预期；海外贸易壁垒提升；公司市场推广不及预期；公司产品认证和市场拓展进度不及预期；市场竞争加剧等。

    投资建议：基于逆变器市场竞争或趋于激烈，且公司受继电器事件影响产品出货低于预期，我们下调公司2023-25 年净利润预测至24.1/37.2/53.5 亿元（原预测值为29.0/46.1/67.9 亿元），对应EPS 预测分别为5.60/8.65/12.43 元，现价对应PE 分别为16/11/7 倍；结合可比公司（禾迈股份、昱能科技、锦浪科技、固德威）平均2023 年PE 约18 倍（基于Wind 一致盈利预期），考虑到公司持续拓展产品系列和市场布局，业绩有望维持高增长，给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价112 元，维持“买入”评级。