广州酒家(603043)：食品增长稳健 餐饮加速布局 静待H2月饼大年投资机会

事件：公司发布 2023年半年报。1）23H1公司实现营收17.34 亿元/+22%（同比，下同），归母净利润0.80 亿元/+47%，扣非归母净利润0.73 亿元/+50%；2）23Q2 公司实现营收8.14 亿元/+20%，归母净利润0.11 亿元/+455%，扣非归母净利润0.07 亿元，同比扭亏为盈。3）23H1 公司经营性现金流1.10 亿元/+111%。

    点评：

    中秋靠后，月饼大年，二三季度有望先抑后扬。23H1 公司月饼营收0.30 亿元/-34%（其中23Q2 营收0.19 亿元/-50%），主要源自月饼销售季节性明显，今年中秋节较去年延后导致。但今年中秋节在9 月底，叠加今年国内消费持续复苏，我们预计今年将是月饼大年（业内习惯将中秋、国庆两节相隔一周以内的年份称作“大年”），23Q3 广酒月饼有望在去年低基数上实现快速增长。

    速冻增长稳健，粽子产品销售火爆。23H1 速冻营收5.43 亿元/+2.80%，其中23Q1 营收3.08 亿元/+12%，23Q2 营收2.35 亿元/-7.48%。速冻增长或更依靠公司在省内外的渠道铺设进度，再加上梅州工厂一期速冻产能利用率持续提升，以及设计产能3.85 万吨的湘潭工厂速冻车间工程持续推进，未来速冻业务有望是公司重要的增长点之一。公司还打造新品端午粽礼盒，推动粽子收入同比增长超过 30%，23Q2 其他产品收入2.60 亿元/+31%。

    加快门店布局建设，看好今年餐饮复苏。23H1 公司餐饮营收6.30 亿元/+60%，其中23Q1 营收3.39 亿元/+55%，23Q2 营收2.91 亿元/+65%，主要源自去年同期受外部因素影响，数据基数较低，而今年以来随着餐饮消费形势持续好转，以及公司新开2 家广州酒家门店和1 家陶陶居上海门店，餐饮经营实现大幅增长。截止23H1 公司拥有39 家直营门店，其中直营门店广州酒家/星樾城/陶陶居分别为24/3/12 家；授权第三方经营“陶陶居”门店23 家。此外，公司上海首店开业，有助于提升品牌知名度，为公司华东区域食品业务赋能。

    省内渠道提升效率，省外市场拓展初见成效。1）分渠道来看：剔除餐饮后，23Q2 直销收入1.65 亿元/+3.01%，经销收入3.49 亿元/+5.71%；2）分地区来看：23Q2 公司广东省内收入6.40 亿元/+20%，省外收入1.47 亿元/+29%；23H1 省内经销商数量从593 家减少至582 家，源自公司主动减少低效经销商，省外经销商数量从424 家增加至437 家。得益于公司重点布局华东区域，细化渠道建设，省外市场拓展初现成效。

    毛利率、净利率提升， 期间费率略有下降。23H1 整体毛利率29.08%/+1.5pct，我们推测主要源自餐饮收入恢复带来固定成本占比下降；净利率4.62%/+0.8pct。期间费率中，销售费率11.09%/+0.03pct 基本持平，销售费用增长22%，我们认为主要源自公司强化省外尤其是华东地区销售团队；管理费率9.76%/-0.3pct；研发费率1.92%/-0.5pct；财务费率-0.52%/+0.7pct，我们认为主要源自购买物业大楼使得短期与长期借款增加。

    盈利预测：随着公司食品业务供给端广州总部、茂名、湘潭、梅州新工厂的速冻与月饼新产能持续释放，渠道端加强广东省内外经销商网络铺设并重点推进电商营销渠道，有望助力公司业绩长期稳定增长。我们预计2023-25 年归母净利7.43/8.71/10.06 亿元，8 月31 日收盘价对应PE 分别为19/16/14倍。今年为月饼销售大年，建议重点关注。

    风险因素：产能建设不及预期，省外市场拓展不及预期，原材料价格上涨。