牧高笛(603908)公司点评：自有品牌高速增长 代工业务订单承压

据公司业绩预告，2022 年业绩同增69%~84%。1）公司发布业绩预告：预计2022 年公司归母净利润1.33-1.45 亿元，同比增长69.18%到84.45%；扣非归母净利润1.33-1.40 亿元，同比增长115.80%到127.16%。2）单四季度来看：我们取业绩区间中枢测算公司2022Q4 归母净利润约872 万元（同比+22%），扣非归母净利润约442 万元（上年同期37 万元，同比高速增长）。3）收入层面：我们估计公司2022 年收入快速增长55%~60%（估计2022Q4 收入同增50%左右），主要系国内自有品牌业务高速增长带动。

    国内自有品牌2022Q4 估计仍高速增长，精致露营高景气有望持续。2022年以来在国内露营行业景气带动下，公司自有品牌快速发展，我们估算国内品牌业务2022 全年收入同增130%+（我们判断2022Q4 仍保持翻倍左右的同比增长）。1）产品：公司围绕国内露营需求特征，敏锐把握市场需求并推出丰富产品线，精致露营场景相关产品销售高速增长。2）渠道：我们判断大牧电商、线下渠道（包括专业装备分销、大客户及团购、装备直营大店）仍为业务增长的贡献主力，小牧品牌则仍在调整阶段。①2022 年Q1-Q3电商收入同增186%至2.19 亿元；②大牧线下收入同增280%至2.47 亿元；③小牧直营同比减3%至0.16 亿元；④小牧加盟同减23%至0.37 亿元。

    代工业务2022 年预计稳健增长超15%，海外客户库存仍在去化中。1）我们估计2022 年代工业务（OEM/ODM 业务，出口海外）销售增速有望超过15%（2022Q1~Q3 业务收入同增22%至6.3 亿元，2022Q4 表现承压）。我们跟踪主要系客户仍存在去化库存中、进而影响公司订单，综合估计2023H1 业务订单或同比下滑15%左右、2023H2 环比H1 则有望改善。2）中长期来看，公司帐篷产能规模位于国内前列，客户资源优渥、合作头部品牌，行业库存去化后有望步入稳健发展。

    2023 年代工业务短期承压，国内自有品牌有望继续拉动增长。公司深耕露营帐篷产品，并扩充服装鞋类、装备配件等多品类。1）国内自有品牌定位于高景气精致露营赛道，我们判断2023 年品牌业务收入有望继续高速增长。2）代工外销业务稳扎稳打，深度合作头部户外品牌，考虑行业订单及库存情况，我们估计2023 年代工业务收入或有下滑。

    投资建议：我们预测2022-2024 年公司归母净利润为1.39/1.65/2.05 亿元，同比分别增长77%/18%/24%。当前股价对应2023 年PE 为25 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：行业景气波动风险；原材料价格波动风险；大客户订单波动风险；汇率波动风险。